英國百年資產(chǎn)管理巨頭施羅德集團(tuán)的首席投資官Johanna Kyrklund表示，在2024年中，即使在美國股市估值持續(xù)膨脹的情況下，名義GDP增長和利率下調(diào)仍然對美股市場有利。

進(jìn)入2025年，Kyrklund仍保持這種立場，因?yàn)樗A(yù)計(jì)企業(yè)盈利將維持穩(wěn)定，并且目前通脹仍在朝著正確的方向移動。但有兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)令他感到擔(dān)憂。

首先，較高的債券收益率是否會危及股票？自2020年以來，投資者一直在討論市場制度的變化。2010年代的特點(diǎn)是緊縮的財(cái)政政策和零利率。這可以被稱之為“強(qiáng)化版亞當(dāng)·斯密”，其理論是個(gè)體和企業(yè)在追求自身利益時(shí)會為經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造正面結(jié)果。這是在全球范圍內(nèi)運(yùn)作的那只“看不見的手”。

然而，這導(dǎo)致了過度的收入不平等，以及西方普通民眾認(rèn)為自己未能從體系中獲得足夠的收益的感覺。這反過來又促使政治上支持民粹主義政策，并形成新的共識，即更加寬松的財(cái)政政策、保護(hù)主義和更高的利率。

更寬松的財(cái)政政策意味著更高的借貸水平。目前，英國正受到密切關(guān)注，自2024年10月的“迷你”預(yù)算案以來，英國國債收益率顯著上升。這種波動性突顯出一個(gè)現(xiàn)象，即與10年前相比，財(cái)政政策對市場的推動作用要重要得多。盡管今天英國可能感到了壓力，但這并非一國問題。

在許多地區(qū)，人口老齡化加上需要在其他領(lǐng)域支出（包括國防支出）的需求將導(dǎo)致更高的債務(wù)水平。這些將成為市場回報(bào)的最終速度限制因素。這是因?yàn)槊翊庵髁x政策的最終制約因素將是債券持有人接受這些政策影響的意愿。政府支出已經(jīng)幫助支撐了經(jīng)濟(jì)，但這可能會為未來的股票市場埋下問題，因?yàn)榻鹑隗w系中的過度行為通常會在經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)期得到解決。

只要債券收益率不升得太高，股票估值就能維持下去。隨著10年期美債收益率現(xiàn)在約為4.8%，美股市場開始進(jìn)入一個(gè)相對危險(xiǎn)的區(qū)域。較高的債券收益率不僅會吸引資金遠(yuǎn)離股市，還會增加企業(yè)的借貸成本。

Kyrklund表示，有意思的是，在連續(xù)幾年預(yù)測美國經(jīng)濟(jì)衰退之后，大多數(shù)市場評論員都在預(yù)測2025年美國經(jīng)濟(jì)將有一個(gè)積極的結(jié)果。從反向投資的角度來看，這可能意味著短期內(nèi)美債收益率升勢會有一些緩解，特別是因?yàn)?025年的美國降息幾乎已被市場定價(jià)。但Kyrklund表示，“我們?nèi)孕桕P(guān)注高債券收益率帶來的風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

第二個(gè)挑戰(zhàn)是標(biāo)普500指數(shù)的集中度水平。近年來，施羅德的觀點(diǎn)是，與1990年代末的互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期進(jìn)行對比，當(dāng)前周期內(nèi)由大型科技股實(shí)現(xiàn)的強(qiáng)勁盈利增長使得它與1999/2000年的投機(jī)泡沫非常不同。那時(shí)，估值無法被證明是合理的。而這一次，許多大型美國科技公司實(shí)現(xiàn)了支持其估值的盈利。然而，鑒于這些科技公司股票在主要指數(shù)中的主導(dǎo)地位，如果其中一家公司出現(xiàn)問題，這將對整體市場回報(bào)構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)。

實(shí)際上，標(biāo)普500指數(shù)的集中程度遠(yuǎn)超1990年代末。從投資組合的角度來看，如此高度集中在少數(shù)幾只股票上并不明智。更重要的是，“七巨頭”的背后動力各不相同。將它們視為一個(gè)整體的做法低估了個(gè)別公司之間不同的商業(yè)驅(qū)動因素。鑒于市場的集中性，現(xiàn)在不是隨意下注的時(shí)候。

其他國家的市場也和美國面臨一樣的風(fēng)險(xiǎn)。歐洲和日本的市場集中度同樣很高。依賴以往贏家來獲得投資回報(bào)的投資者已經(jīng)開始失去機(jī)會。當(dāng)主要股指集中度過高，并且政治共識的轉(zhuǎn)變正在改變資產(chǎn)類別之間的相關(guān)性時(shí)，投資者將需要更加努力地建立有彈性的投資組合。