2024年私募基金期權策略類產品凈值出現(xiàn)大幅波動，期權策略指數創(chuàng)近幾年最大回撤。我們以私募排排網中期權策略指數為例進行分析，該指數主要通過選取市面上具有代表性的私募基金期權策略產品加權而得，基本能代表整個私募基金期權策略類產品市場平均表現(xiàn)。

2017年至今，期權策略產品指數累計收益率85.2%，最大回撤6.16%，但近兩年收益有明顯放緩。其中，2024年期權策略指數累計收益率僅有2.25%，且2月2日當周創(chuàng)出歷史最大回撤。主要原因在于該周A股市場的大幅回落導致波動率急劇放大，而期權策略產品一般以做空波動率、收取時間價值等賣方策略為主，波動率的快速放大對該類策略極其不利。

圖為2017年以來私募基金期權策略指數凈值及動態(tài)回撤

期權PCR是Put-Call-Ratio的簡稱，PCR是指看跌期權與看漲期權之間的比值。一般而言，我們常見的PCR指標有兩個：成交量的PCR值和持倉量的PCR值。成交量PCR值，它衡量了過去某段時間不同類型合約的交易活躍程度；持倉量PCR值，它則代表了過去某段時間不同類型合約的持倉力量。我們采用經典海龜趨勢類策略交易系統(tǒng)思路構建了基于持倉PCR值的期貨擇時策略。

按固定手數測試，假設始終交易1手上證50指數期貨加權合約，由2016年至2024年績效可知，基于持倉PCR值的擇時系統(tǒng)在2024年依舊能夠取得明顯正收益，資金曲線相對平滑，且2024年以來交易1手IH可以獲得11.3萬元左右的收益，但歷史最大回撤亦相對偏高。

對于牛市價差策略，我們做如下構建：買入深度實值5%當月看漲期權，同時賣出虛值2%看漲期權，持有到期后自動換月，其中手續(xù)費加滑點取0.55點/手。

從三大指數期權牛市價差策略歷史績效上看，2024年9月之前相對標的指數均能夠有效降低虧損增強收益，且中證1000指數期權更為明顯，但9月底的大幅上漲行情中牛市價差策略并不能有效跑贏標的指數，這是看漲期權賣方限制了上方最大盈利所導致的。因此，盡管從長期來看牛市價差策略收益相對平穩(wěn)，絕大多數時間均能有效跑贏標的指數，但在暴漲行情中由于限制了最大收益，其往往不是一個好的交易策略。

對于賣出看跌期權策略，我們做如下構建：賣出實值5%當月看跌期權，持有到期后自動換月，其中手續(xù)費加滑點取0.55點/手。

從三大指數期權單一賣出實值看跌策略歷史績效上看，除了2024年9月底以來的大漲行情，其在指數上行過程中基本能夠完全跟蹤指數，在其下行時因有部分時間價值的補償，其回落幅度相對標的指數往往更小。當然由于最大收益僅為權利金，因此在9月底爆發(fā)式的上漲行情中利用看跌期權的賣方并不能完全跑贏標的指數。

表為2024年不同指數期權單一賣出看跌期權策略表現(xiàn)

備兌策略構建：持有標的指數現(xiàn)貨，同時賣出虛值2%看漲期權，持有到期后自動換月，其中手續(xù)費加滑點取0.55點/手。

從三大指數期權備兌策略歷史績效上看，同樣在2024年9月底之前備兌策略均能夠起到降低回撤、增厚收益的效果，其中上證50和滬深300指數期權效果相對最好，中證1000指數期權備兌策略整體效果相對一般。然而，與賣出看跌期權類似，在市場快速上漲行情中，備兌策略往往無法跑贏標的指數。

雙賣構建：同時賣出等量當月虛值2%的看漲和看跌期權，持有到期后自動換月，其中手續(xù)費加滑點取0.55點/手。

從各指數期權波動率類交易策略績效上看，2024年2月和9月底均遭遇了巨大回撤，尤其后一時間段最大回撤近30%。

大盤指數類滬深300和上證50期權雙賣策略在此次大幅波動行情中表現(xiàn)更為穩(wěn)定，遭遇回撤后凈值修復的速度明顯快于中證1000指數期權。主要原因在于中小微盤指數無論大漲還是大跌其爆發(fā)性均明顯強于大盤指數類的上證50和滬深300指數，相對而言雙賣策略更容易獲取穩(wěn)定收益。

2024年基于期權持倉PCR值的期貨擇時系統(tǒng)仍能夠獲得相對穩(wěn)定收益，利用其交易1手IH可以獲得11.3萬左右的收益，但回撤偏大。私募基金期權策略產品凈值遭遇了大幅波動，2024年期權策略指數累計收益率僅有2.25%，且在2月初創(chuàng)出歷史最大回撤。

期權常用策略上，牛市價差、賣出看跌、備兌及領口策略均能夠明顯降低回撤，平滑資金曲線，但在2024年9月底以來的快速上漲行情中均無法跑贏標的指數。波動率雙賣策略在2024年9月底的大漲中亦遭遇了近幾年最大回撤，但在遭遇回撤后IO和HO期權凈值修復的速度明顯快于MO期權。

展望2025年，站在全年視角看，當前隱波依舊偏高，后期震蕩回落是主要基調。同時，預計波動率中樞相比2024年將有所提高，即波動率低點再度回歸2024年低點附近難度較大?；诖?，2025年期權策略或將再度迎來較好表現(xiàn)，配置上可考慮適當增持相關基金產品；備兌策略有望跑贏標的指數，持股投資者可關注其指數增強機會；波動率震蕩回落基調下，做空波動率策略仍是2025年交易主線。（作者單位：國聯(lián)期貨）

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